Finantskriisi järgne madalseis maailmamajanduses on sundinud keskpankasid rakendama äärmuslikke vahendeid, et raharinglust elavdada. Majanduskliima paranemine viimastel kuudel toidab usku, et „normaalne“ rahapoliitika, kus raha taas väärtust omab, on naasmas. Kui USA on sellesuunalise kursi juba valinud, siis esimesi kõhklevaid samme võib oodata ka Euroopas.
Föderaalreserv pingutab ohjasid
Ootuspäraselt teatas USA föderaalreserv eelmisel nädalal, et tõstab üleöölaenudele kehtestatud intressimäära 0,25% võrra 1 protsendini. Lisaks leidis kinnitust turuosaliste ootus, et 2017. aastal tõstetakse baasintressi kokku kolmel korral. Finantskriisi järel pikalt rekordiliselt madalal püsinud baasintressi tõstmist alustas föderaalreserv alles 2015. aasta detsembris, kuid on nüüdseks tempot tõstnud – eelmine tõus toimus kõigest kolm kuud tagasi.
Föderaalreservi kiirem tegutsemine intressimäärade normaliseerimisel on põhjustatud kartusest, et inflatsioon võib peagi järsult hoogustuda. Kui iseloomustada majanduse tervist läbi tööpuuduse, siis on USA tööturg käinud täispööretele juba mõnda aega. Viimastel kuudel 4,6% kuni 4,8% vahele jäänud töötuse määr on mitmete analüütikute hinnangul allpool loomulikku taset, mis soodustab inflatsiooni kiirenemist.
Eelkõige nafta hinna taastumise tõttu on inflatsioon tõepoolest jõuliselt naasnud. Veebruaris küündis USA tarbijahinnaindeksi (THI) kasv lausa 2,8%ni. Jättes välja volatiilsed energiatooted ja toiduained, on tarbijahindade kasv olnud mõistagi stabiilsem, kuid ületanud 2% taset juba 2015. aasta lõpust. Föderaalreserv ei ole seni aktiivsemalt sekkunud põhjusel, et hinnastabiilsuse tagamisel kaustatakse sihikuna tavapärase THI asemel Bureau of Economic Analysis poolt koostatavat eratarbimiskulude indeksit (PCE), mis võtab lisaks majapidamiste otsestele kuludele arvesse ka hindasid, mille tarbijad maksavad kinni kaudselt, näiteks ravikindlustuse kaudu hüvitatavad meditsiiniteenused. PCE aastakasv on viimastel kuudel küündinud 1,7%ni.
Kuigi 2% sihttase ei ole veel saavutatud, on föderaalreservi juht Janet Yellen varasemalt öelnud, et baasintressi seadmisel lähtutakse pigem tööturul valitsevast olukorrast. Vaid kitsalt inflatsiooninumbrit silmas pidades, valitseb oht õige hetk ohjade pingutamiseks maha magada ja hiljem võib hinnatõusu pidurdamiseks tarvis olla järsemat tõusu, mis ohustaks majanduskasvu. Seetõttu on föderaalreserv otsustanud reageerida pigem varem, kuid tagasihoidlikumalt. Lisaks kiirenevale inflatsioonile ja kitsastele oludele tööturul on föderaalreservi otsust ilmselt mõjutanud ka Donald Trump’i eelarvepoliitilised lubadused väiksemate maksude ja suuremate investeeringute näol, mis suurendavad majanduse ülekuumenemise ohtu.
Tugevaks argumendiks intressitõusu vastu on varasemalt peetud võimalikku majandusolukorra halvenemist dollarist sõltuvates areneva majandusega riikides. Erinevalt teistest rahaühikutest, ei ole USA dollar pelgalt rahvusvaluuta, vaid de facto rahaühik globaalses äris. Ebakindlama valuutaga riikides toimub laenuturg sageli just dollaripõhiselt. Väljaspool Ühendriike välja antud dollarilaenude mahtu on hinnatud enam kui 9 triljonile dollarile. Seega tõstab föderaalreservi otsus laenude teenindamiskulu ka paljudes teistes riikides, kellest mitmed on kannatanud toorainehindade madalseisu tõttu. Erinevalt varasemast, ei ole intressitõus turgudel aga arenevate majanduste suhtes paanikat põhjustanud. Ühelt poolt on mitmed suured majandused nagu Brasiilia või Venemaa viimase aasta jooksul selgelt stabiliseerunud. Teisalt näivad investorid olema valmis tänases majanduskeskkonnas võtma ka suuremaid riske.
Muutuseid on oodata ka Euroopas
Ühendriikidest veelgi ebakonventsionaalsemat rahapoliitikat ajanud eurotsoonis on intressimäärade taastumist peetud siiani kaugeks tulevikuks. Samas on euroala majandus saatnud viimastel kuudel positiivseid signaale, mis on sundinud analüütikuid võtma rahaliidu lähituleviku osas optimistlikumat vaadet. Euroala tööstustoodang on suurim 2011. aastast, ekspordi kasv kiirenenud ja jaekaubanduse maht tublisti üle kriisieelse taseme. Paranenud on ka mitmed nö sentimendiindikaatorid: Markit’i ostujuhtide indeks on sellel aastal olnud rekordilisel 55 punkti tasemel, kõrge on ka Euroopa Komisjoni koondatav majanduskindluse indeks. Selgelt on tõusnud ka inflatsiooniootused. Pärast ligi kaks aastat väldanud paigalseisu tõusis euroala tarbijahinnaindeks veebruaris 2%. Tugevneva majanduse ja kiireneva inflatsiooni tingimustes ei saa Euroopa Keskpank jääda pealtvaatajaks.
Joonis 1. Muutused euroala peamistes intressimäärades aastatel 2008-2017.
Kruvide pingutamisele on ka mitmeid vastuargumente. Ühelt poolt on baasinflatsioon endiselt väga madal – alla protsendi. Poliitiline olukord Eurooas on ärev ja ees ootamas mitmed olulised valimised. Jätkuvalt esineb märkimisväärseid erinevusi ka euroala riikide võlakirjade tootluses, milles väljendub ebakindlus suure riigivõlaga Lõuna-Euroopa riikide majandusliku jätkusuutlikkuse osas. Keskpanga varaostuprogrammi lõpetamine võiks neid erinevusi veelgi suurendada. Samas on „kvantitatiivne lõdvendamine“ aina vähem mõjus ja põhjustab nõrgema kapitaliseeritusega pankadele pigem täiendavat kahju, kui sunnib neid julgemalt laenama. Märk eesootavatest muutustest on ka Mario Draghi hoolikalt valitud sõnakasutus viimastel aegadel, mis ei viita enam sugugi nii leebele rahapoliitikale kui varasemalt.
Eeltoodud põhjustel tuleb pidada tõenäoliseks, et muutustest rahapoliitikas antakse teada septembris toimuval Euroopa keskpanga nõukogu kohtumisel. Lepitamaks leebema ja jäigema rahapoliitika toetajaid, on ilmselt oodata kompromissi otsivat lahendust. Esmalt ootame keskpangas hoitavatelt deposiitidelt tasutava negatiivse intressimäära langetamist -0,40%lt -0,25%ni, samuti varaostuprogrammi vähendamist 40 miljardi euroni kuus alates 2018. aasta jaanuarist. Leebema rahapoliitika pooldajate lohutuseks pikendatakse varaostuprogrammi kestust 2018. aasta juuni lõpuni. Keskpanga edasised sammud saavad olema ettevaatlikud, kuid Euroopa majanduse edasisel tugevnemisel on vähemalt negatiivne intressimäär hoiustele peagi minevik.
Mihkel Nestor, SEB panga majandusanalüütik
“Normaalset” ei ole ei majanduse ega ühiskonna tasemel olemas.